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企业研究|科大讯飞真的具备成为未来智能语音龙头的巨大潜力吗?

日期: 2021-01-05
浏览次数: 117
来源: 公众号:华太资本
作者: 华太资本
发布日期: 2021-01-05
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企业研究|科大讯飞真的具备成为未来智能语音龙头的巨大潜力吗?



  前言  


科大讯飞立志成为全球人工智能产业领导者。2019年营收首破百亿,利润低且增长慢,公司一大半的利润都来自政府补助,自由现金流为负数,2020年12月31日止市值约900亿,有一堆的光环,如人工智能、大数据、语音识别、高科技等,自称是“A股里的人工智能第一股”,2020年中国股市处于上涨状况,但科大讯飞股价表现很不理想。毕竟科大讯飞已是一家创办了20年的老公司,赛道非常好技术又领先,按道理说起码应该是3千亿市值的水平,但结果差距太大,市值都不到千亿。


为什么是这样?我们一起来解读科大讯飞。



一、 主营业务


科大讯飞主营业务:拥有语音底层技术,赋能各行各行AI转型。


科大讯飞以智能语音为底层技术,为各行各业赋能AI转型。目前科大讯飞的落地产品主要分为2个方向。一是将自身技术赋能到各行各业,为客户提供定制化的语音合成、语音识别服务等,推动各行各业的AI的应用落地。目前涉及的领域包括教育、政法、医疗、智慧城市、汽车等,同时也将自身源头技术提供给平台伙伴,为创新创业者提供技术与数据支持,推动整个产业生态的构建。据官网显示,截至2020年11月30日,讯飞开放平台已聚集超过169.1万开发者团队,总应用数超过96.8万,累计覆盖终端用户数30.2亿+,A.I.大学学员总量达到43.2万+,以科大讯飞为中心的人工智能产业生态持续构建;二是自身也会培育和打造一些 AI 消费产品和服务,包括讯飞输入法、录音笔、学习机等产品。


科大讯飞给人感觉是一家拥有底层创新技术的公司,该技术正在各行各业寻找应用场景的商业化,而AI在各行各业的应用落地目前正在全面拓展。


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影响因素

业务链条还没完全打通,没做到一到三个产业的场景应用垄断性的重复消费,收购的业务和投资的业务没有产生产业协同效应和创造自由现金流功能,缺乏对人工智能产业未来20年的演变的结构理解,造成核心技术无法聚焦突破到未来可预期的投资价值。


二、营收高速增长,但盈利能力很弱


科大讯飞2019年实现营收100亿,除去开放平台及消费者业务,政法、教育基本占公司总营收的绝大部分,而政法、教育体系主要为toG、toB业务。这类业务容易遭到市场瓶颈,容易受政府政策、投资导向和大客户群体的影响。


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进一步看科大讯飞近年来的营收与利润的增长,科大讯飞在上市后的10年时间里,从2009年的3亿营收,到2019年突破100亿,创历史新高,年均复合增长率近40%,市值累计增长了约30倍,但盈利能力却一直增速缓慢。


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科大讯飞的非经常性损益连年持续升高,其中政府补助是非经常性损益占比较高的项目,从占比来看,政府补贴收入对科大讯飞净利润的贡献额度均超过35%依赖政府补贴,换句话说,科大讯飞常年依赖政府补贴,这也是市场对科大讯飞争议比较大的地方。其实国家对于科技型企业补贴一直都很大,单从这一点这并不能全盘否认科大讯飞技术商业化的能力,科大讯飞能否依靠国家补贴实现良性发展,这次才是关键。


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另外,科大讯飞的研发投入资本化的比例较高,2019年的高达48%,金额涉及10个亿,综合2019年的归母净利润是8个亿左右,其实2019年并没有实现盈利。


综上,科大讯飞的营收虽然保持高速增长,但利润并没有得到得到同步的提升,面对着常年来增收不增利的压力,科大讯飞的C端业务从2019年开始发力,2019 年 toC 业务实现营收36.25 亿,营收占比超过1/3,同比增长 43.99%,毛利占比达 36.83%,实现毛利17.08亿。随着产品化程度、毛利率更高的 ToC 业务占比提升,公司盈利能力有望不断提高。


从以上情况看得出科大讯飞主要面对的客户群体是在B端、G端,面对的客户大量为业内权威企业、机构或政府部门客户,客户质量信誉较高,在教育、政法领域的客户具有一定的垄断性,特别是在政法领域几乎没有竞争对手,业务覆盖率可观。但这类客户的产品难以实现统一,不易复制,难以将产品统一推向市场,企业扩张速度受限。如果科大讯飞一旦找到将技术产业化的爆发性产品,可能企业的盈利将会获得显著提升;随着科大讯飞 C 端个人用户、消费者的业务也不断上涨,可能客户优势将逐渐显现。


影响因素

可以这么说利润这个指标单一解读是没有意义的,为什么有句话说“资产是里子、利润是面子、现金流是日子”;没有对收入规模、成长水平和变动趋势、毛利率、费用率的指标做5-10年的分析、预算、评估及修正;没有按市值增长的逻辑去设计利润的构成,几乎没有去关注“非经常性损益”这个指标;从这些数据的角度来看,并不是简单用盈利不盈利来判断一家公司是好公司还是烂公司的,而是要从多方的数据看这家公司的成长潜力。


三、营收高增长,但企业成长速度慢


企业研究|科大讯飞真的具备成为未来智能语音龙头的巨大潜力吗?


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科大讯飞在上市后的10年时间里,从2009年的3亿营收,到2019年突破100亿,创历史新高。年均复合增长率近40%,市值累计增长了约30倍。


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2019年毛利率和费用率均同比下降,2019年毛利率46%,同比下降4%,期间费用率为40%,同比下降4%,表明智能语音行业的技术落地红利在逐步显现。


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企业现金流净额逐年在增加,2019年现金流量净额达到15亿,经营性现金流表现良好。


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科大讯飞研发费用逐年增加,2019年研发投入为21.43亿元,同比增长20.91%,近十年来的研发投入的营收占比几乎保持在20%以上,在A股市场中属于研发高投入状态。此外,据悉科大讯飞的研发人员在2019年底已基本完成扩张,数量为 6404 人,同比下降 7.22%,占比61%,技术储备充分。


影响因素

人工智能行业处于高成长阶段,但该行业和公司的成长阶段没有形成对应关系。行业在成长但科大讯飞的团队和组织管理没有成长起来,核心能力就没有建设好,企业没能借助人工智能行业的增长势能的”风口“变成企业成长的最大动力飞起来。市值应有100倍的增长,利润应有持续倍速的增长,遗憾错过时机。


四、市占率国内第一

聚拢了最专业的核心技术团队


科大讯飞市占率国内第一,并聚拢了国内最专业的语音核心技术研究队伍。


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目前中国人工智能语音技术已趋近成熟,正确率达到 98%,已具备技术应用落地的充分条件;全球及国内智能语音市场规模保持高速增长,2017年全球智能语音市场规模达到110.3亿美元,同比增长30%,2017年中国智能语音市场规模达到105.7亿元,同比增长70%,增速远远超过全球市场,中国市场成长空间广阔,智能语音本土企业机会巨大。


据中商产业研究院、广证恒生等数据显示,谷歌、苹果、微软、科大讯飞等头部企业占有80%以上市场份额。全球智能语音头部企业优势明显,持续发力产业生态构建,市场发展潜力巨大。


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据IDC报告预计,在语音语义市场,科大讯飞市场占有率稳居国内第一,而后是百度、阿里云、思必驰等。现在,讯飞公司的中文语音市场份额已超过 70%,发展的合作企业逾越 500 家,已投入的应用试点近万个。


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图片来源:IDC中国,2020


科大讯飞背靠中科院,拥有21年语音技术积累,一直在国际比赛中保持优异的成绩。在两年一次的国际多通道语音分离和识别大赛(CHiME)中,科大讯飞联合中科大语音及语言信息处理国家工程实验(USTC-NELSLIP)在给定说话人边界的多通道语音识别两个参赛任务上夺冠。自2016年以来,科大讯飞第三次参加这项国际竞赛并连续夺冠,语音识别错误率从CHiME-5的46.1%降至现在的30.5%。同时,据艾媒咨询《2020年上半年中国人工智能产业专题研究报告》显示,在智能语音赛道,科大讯飞的综合实力和成长能力远超同行业竞争者,独占第一梯队。


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题图来源:国家智能语音产业梯队,来源:艾媒咨询


科大讯飞的前身是80年代的中国科技大学电子工程系人机语音通信实验室,99年底公司正式更名为科大讯飞,并在08年成功上市。其背后顶级的人工智能科研团队依托于中国科技大学,此外,据悉科大讯飞的研发人员在2019年底已基本完成扩张,数量为 6404 人,同比下降 7.22%,占比61%,技术储备充分。从这个维度讲,科大讯飞一定程度上代表了中国的人工智能水平。


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图片来源:科大讯飞管理层简历,2019年年报


科大讯飞集聚了一大批国内语音技术专家,承担多项国家科研项目,已经形成了中文语音产业界规模最大的高水平研究队伍和开发队伍,先后有10人次获得国家级科技进步奖,12人次获得省级科技进步奖。中国科技大学、中国社科院语言研究所和清华大学等多个在语音研究领域具有20年以上经验、享有盛誉的国家重点研究机构都分别与科大讯飞成立了紧密型联合实验室,从源头上聚拢了国内最专业的语音核心技术研究队伍。


科大讯飞获得国家级支持,牵头成立多个国家级重点实验室和人工智能平台,并主导行业标准,成为中国智能语音行业理事会理事长单位。科大讯飞的科研在国际上也表现突出,2019 年被全球范围内最权威的科技杂志之一《麻省理工科技评论》评为当年全球公司创新和执行能力第 7 名,在上榜的中国企业中仅次于华为、台积电和阿里云。


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图片来源:科大讯飞承接国家级支持


科大讯飞作为国家钦定的人工智能四大战略平台之一,无论是在国内市场占有率、技术水平还是企业的综合实力上,均领跑国内智能语音企业,稳坐智能语音市场龙头地位。


影响因素

科大讯飞的战略定位和战略选择不够清晰,已走到企业命运的十字路口。


现在科大讯飞面临产业成长的新周期的时候,企业无时无刻不在面临发展选择,而战略选择的根据应该是和产业的发展阶段深度结合的,当下见利见效,未来具有战略意义。


科大讯飞要思考企业发展的方向是否符合产业发展阶段的需要。企业的战略是否抓住了这个行业的核心命题?企业所选择做强做大的业务能力,是不是和企业发展的成功要素所匹配?企业要解决的问题是不是这个行业长期的产业痛点?如何资本战略布局获得制空权?这些都决定了科大讯飞未来发展的成败。应与专业团队研究透《人工智能产业未来10年演变的趋势》,找到10倍增长的机会点。


以蔚来汽车为例,现在蔚来汽车亏得非常惨,市值775亿美元,一旦盈利能力底层系统建设好,市值就会达到万亿级别俱乐部成员,这是为什么?他在移动出行领域中做了什么样的布局?他的战略选择是什么?如果你能够洞见了这些问题,你可能几年前就能判断蔚来汽车现在的局面。


五、数次股权激励对核心人才的稳定作用


企业研究|科大讯飞真的具备成为未来智能语音龙头的巨大潜力吗?


根据公司 2019 年年报,战略投资者中国移动通信公司为第一大股东,持股 12.2%;创始人刘庆峰为公司实际控制人,现任董事长兼总裁,持股 7.56%。前十大股东共持股33.03%,其中前十大股东中 4 位为公司高管,高管持股 7.17%;2 位为公司实际控制人,实际控制人持股 9.22%。


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图片来源:科大讯飞股权激励


自上市以来进行过 4次股权激励,覆盖了众多中高层及核心技术人员,对关键人员施行了有效的股权绑定。讯飞核心人员的股权激励力度较大,虽仍无法和 BAT 核心人员待遇比拟,但已经超过了创新型公司。经过多年发展和培育,科大讯飞积累了智能语音及人工智能产业优秀的专业技术人才与复合型高端人才,不断丰富壮大人才梯队,为企业技术及业务快速发展提供了有力的人才保障。


影响因素

核心团队,成败起落、事在人为。最初创业团队完成了原始积累,20年的时间里实现了900亿市值的财富增长。同时创始团队要思考自己的专业能力能否再支撑公司进一步发展,尤其是公司未来如何利用资本市场进行市值管理、产业基金、并购重组、如何利用组织规则、如何建立长效战略机制、技术创新研发体系等深刻问题,除了老板以外,二股东、三股东、四股东等有没有系统的真正认知呢,需要深度盘点。


所了解到的是对这些问题有系统认知的人,往往是职业经理人团队。新人来了,但问题也来了,一个明显的冲突开始出现:职业经理人的股权激励都是在百亿前提下运作的,同时问下时机有没有把握好?若没有市值思维来做股权激励所起到的作用是不大,可能是股权激励并没有解决这些职业经理人的个人长期财富捆绑问题。


目前科大讯飞没有高手来合作,让企业再涨10倍是很困难的,盈利空间很有限,就算涨了十倍,一个高级人才能赚个股权增值也就3000万左右的价值(毕竟上市公司股权激励没法给太多,否则股份支付带来的管理费用对上市公司影响大)。


而一个真正能操盘千亿级上市公司市值增长的核心人才,他们往往是行业里最顶尖的人才。三千万对他们来说,能解决什么问题?没有吸引力,比如今天的大多数上市公司不明白是谁决定了公司另外50%的成功,是战略资本合伙人,是他能帮助企业建立一套新打法、又要树立一座灯塔,让企业从产品赚钱逻辑走向产融结合赚钱的逻辑、资本生钱的逻辑、钱生钱的逻辑,占领市值制空权,才能资本市场上呼风唤雨,才能成就产业之梦;科大讯飞的核心人才需要重组、董事会要重组、人才文化与机制要重新构建、技术研发管理体系要升级。


六、底层语音技术落地前景广阔

企业增长空间巨大


谷歌、微软和苹果的智能语音技术大多体现在其语音助手等C端消费产品上,而讯飞则是深入教育、医疗、家庭、办公等各大应用场景之中,选择的是集中度高、具有一定垄断性的行业。


在2020年 10 月举行的科大讯飞 2020 年第三季度报投资者交流活动上,科大讯飞董事长刘庆峰在回应投资者提问时表示,在公司人工智能 2.0 战略期内,计划实现收入增长 10 倍,利润增长20倍,最终实现 1000 亿营收目标。刘庆峰将千亿营收“小目标”拆解为约300亿来自教育,200亿来自医疗,300亿来自消费者业务,剩余200亿或来自基于集成服务的政府业务。也就是说,科大讯飞将持续专注于目前作为科大讯飞营收体量最大的教育板块。


根据IDC最新发布的报告《2019-2023年中国教育行业IT市场预测与分析》,2018年中国教育行业IT支出为61.7亿美元,比上一年增长9.0%。预计到2023年,教育IT市场规模将达到90.1亿美元,这一市场2018-2023年的复合增长率将达到7.9%,所以教育市场的高速增长为人工智能的发展提供了了很好的契机。


在教育领域,科大讯飞已研发了“智考、智学、智课、智校”等一系列智慧教育产品,目前科大讯飞的教育产品进入全国 31 个省级行政单位中的 38000 所学校,服务过亿师生,其产品覆盖教、学、考、管四大主场景。2019年教育领域实现收入 25 亿元,同比增长 16.5%,营业收入占比为 24.8%。此外,科大讯飞通过投资并购等多种形式,对教育行业的覆盖已经不仅仅局限于语音相关领域,而是以更大的野心将业务全面铺开,长期看好教育领域的发展。


此外,科大讯飞的智慧城市、政法服务、汽车领域和智慧服务、智慧医疗占比分别为20.6%、13.2%、 3.7%、2.9%、1.8%,虽智慧医疗、汽车领域的营收占比较小,但目前是行业热门的赛道,未来营收有望快速增长。


目前科大讯飞主要面对的客户群体是在B端、G端,C端业务从2019年开始发力,在教育领域发布了讯飞学习机等产品,2019 年 to C 业务实现营收36.25 亿,营收占比超过1/3,同比增长 43.99%,毛利占比达 36.83%,实现毛利17.08亿。随着产品化程度、毛利率更高的 ToC 业务占比提升,有望为企业业绩增长带来全新的增量,盈利能力有望不断提高。随着科大讯飞 C 端个人用户、消费者的业务也不断上涨,相信客户优势将逐渐显现。


影响因素

科大讯飞的商业模式是大,挣吆喝还是挣钱?


若商业模式其实没有想透,经常是折腾半天,干的60%的工作都是没有用的,真正挣钱的只有40%的业务,然后40%的业务得负责整个公司的开销。


若能真正理解透公司的上游是谁、下游是谁?在供应商那里买了什么产品?做了什么附加值?以什么样的形式卖给了谁?收入结构是如何构成的?贡献收入最多的是什么业务?贡献现金流最多的是什么业务?毛利最高的业务是什么?是否有垄断利润?得持续研究透这些问题,这些结构都决定了公司是如何给客户创造价值的。


大家可以来去思考一下,阿里金融和农业银行、小米手机和诺基亚、去哪网和中国国旅这几对同行业不同模式的公司差别在哪,他们可能对终端用户提供的产品形态非常类似,解决的需求点也都是相同的,但是因为组织解决问题的模式不同,是否具备市值基因的不同,导致经营结果差别非常大。比如,你深入去研究小米手机,你就会发现小米很可能并不只是一家科技消费品公司,其中的逻辑,你可以深入思考和研究。值得科大讯飞的核心团队“灵魂三问”。


七、资本运作


a. 自上市以来募资情况(7次)


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通过定增完成提升资金实力,重磅投向教育领域,人工智能技术与在线教育齐头并进。


b. 自上市以来并购情况(8次)


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通过并购不断延伸在教育领域的布局,技术落地外延拓展进程有望不断加速。


c. 自上市以来减持情况(27次)


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自上市以来进行了27次的减持,减持对象包括第一大股东中国移动、刘庆峰以及多名董监高成员,短线投资需谨慎。


影响因素

资本动作,是成就还是挖坑?


媒体上说,科大讯飞擅长要钱、不擅长赚钱,是股市上的大公司、财报上的小公司。其实从本质上讲他还没学会如何经营一家好的大白马股上市公司,比如定向增发和并购次数还不少,但与所得价值结果都不到30%,又过早稀缺股份、融来的资金也没用好、并购缺乏清晰的战略布局就产生不了很强的协同效应和产业生态的功能、投资也没布局好未来的价值节点、更没有好的自由现金流、可怕的是市值不到千亿。缺乏战略资本合伙人合作帮扶,找到企业经营的新方法论,运用产融互生做大市值来构建利润区间、钱生钱的赚钱逻辑、赋能人才和技术创新的产业化。


实际上不同资本运作能力、不同市值规模、不同阶段,思维方式和关注问题的逻辑是不同的,比如靠并购重组整合起来的公司和做单一产品型的公司对业务的理解逻辑就是彻头彻尾不同的。


所有的资本动作,比如减持、并购、股权激励、定增融资、投资、发布信息等都必须在市值管理的范畴下进行,若科大讯飞能建立科学的市值管理体系,今天的局面应是3千亿市值的级别,江湖地位完全就不一样。


同时科大讯飞也没有利用好大股东中国移动通信公司的价值和作用。


股东背景,谁是公司背后的大腿。


要明白决定了谁是这个公司主心骨;谁是公司的核心二股东、核心三股东,谁是公司的战略股东?谁是公司的“钱口袋”,能源源不断的给公司花钱?你需要去思考,股东结构是否合理,股东结构如果不合理可能会存在什么样的问题?有什么样咨询机构和投行机构来帮扶?有多少专业的机构投资者?这些机构投资者都是什么水平?投出过什么案例?投资风格是什么?对于业务有什么影响?对于估值有什么影响?这些问题都决定着这一家公司的长期未来发展。



期  待


在充满不确定的时代,这两年新能源汽车是确定性的投资机会,未来三年人工智能是确定性的投资机会。


这两者能否发生深度的关系呢?就看掌舵者的想象力、洞见力、行动力。


科大讯飞营收连年持续增高,保持着快速发展,虽然目前来看盈利能力有点加强,但科大讯飞作为科技股,地处成长潜力巨大的行业环境与产业背景,符合国家战略,智能语音底层技术可延展场景非常广阔,对多个领域的AI转型具有重大引领带动作用。目前科大讯飞已在教育领域、汽车领域、医疗领域积累了丰富的应用案例,随着数据的积累,热门行业红利的加速释放,科大讯飞未来具有巨大的增长空间。


随着人工智能红利的释放,疫情下催生的新蓝海市场,加上国家政策的支持,科大讯飞作为国内市占率第一、智能语音技术的“国家队”企业,具备了成为国内智能语音市场的龙头的巨大潜能,有望引领国内智能语音行业的发展,持续看好科大讯飞未来的发展前景。同时,科大讯飞能否借助人工智能的红利、政府的补贴等实现良性发展,为技术的应用落地寻找到更多的出路,构建行业壁垒,这是科大讯飞未来发展的关键之处。


核心在于能否吸引高手人才进行大力合作,明通国势、把握资本市场的大势、读懂人工智能产业的演变趋势、找到企业10倍增长的核心能力和体系。策划出适合科大讯飞的顶层设计到公司治理与控制权及股权结构,从估值,商业模式创新到投资组合和产业母基金平台,从人性的博弈到公司用人文化机制和股权激励做到如何从一个带头人到一个团队的分工协同运作,达到互利共赢,从产融结合到市值管理、并购重组与整合、科技研发管理体系创新的全方位全要素的升级和进化,来打造全球人工智能产业的领导者。这样有助于大家判断科大讯飞是好公司还是好股票?


希望以上的浅见对大家有所启发,欢迎大家文章下方参与留言交流。


信息来源:和讯名家、科大讯飞招股说明书

策划/编辑/撰写 华太资本 品牌部

监制:符勇



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