从美国并购活动的发展历程看,不同阶段的并购主要使用的融资和支付工具不断变化,监管制度放松和金融创新的发展对并购活动起到了关键助推作用。
从融资和支付方式使用的发展变化看,主要经历五个阶段。第一次并购浪潮以现金为主要支付工具;第二次并购浪潮中银行融资成为主要资金来源;第三次并购浪潮中,股权互换占比超过接近85%;德崇证券在垃圾债上面的创新成为第四轮以“杠杆并购”为主导模式的并购行为提供了最大限度的支持;
90年代以来,面临垃圾债受到的严格管制,建立在综合运用各类金融工具基础上并购成为主流,从并购主体目标差异性出发,各类创新交易结构不断出现。金融监管放松、金融资本参与和金融创新降低了并购活动的融资难度和融资成本,为并购活动目标多元化提供运作空间。
首先,监管制度放松和多种融资工具不仅为并购提供了更为丰富的融资方式,也为企业实现并购目标提供了多种手段。例如,19世纪末美国一些州的公司法放宽了对公司获得资本的限制,使得公司在进行收购活动时更易于筹集资金;同时允许公司持有其他公司股票则使得公司能够通过购买其他公司的股票来完成收购,这些都大大刺激了收购行为。再如,1999年,美国国会通过了金融服务现代化法案。这项法案规定,只要银行能够操作充足的资本,就允许其扩大服务范围和拓宽业务领域。管制放松使得金融业内的并购活动迅速增加。其次,投资银行或并购基金在并购活动中发挥了重要作用。
从美国经验看,作为金融中介,投资银行是企业融资活动的核心,从而也在多数情况下成为企业并购的主导者。根据其与并购企业或目标企业的关系,不同的投资银行形成并购项目的特殊竞争力:例如,摩根士丹利曾经主宰多次敌意收购;而伴随50年代恶意收购的日益严重,高盛打出“反收购顾问“旗帜;80年代,黑石也以企业的合作者身份参与并购项目。再次,“杠杆并购(LBO)”为“并购基金主导并购项目”和“管理层收购”提供更大运作空间。
一方面,并购基金是美国并购活动中最重要的推动者,其参与并购项目的可能性与“杠杆并购”模式及相关的债务融资工具创新密切相关。并购基金作为专业化的金融机构投资者,其自身资金规模相对较小,充分利用外部资金和金融创新是其最大优势。伴随宏观经济和市场风险变动及投资者风险偏好调整,并购基金利用的外部资金主体发生改变:初期以银行贷款为主,随后保险资金和银团贷款以低成本优势及合作契约优势对银行贷款形成竞争,80年代垃圾债以更低的成本和更大的规模成为并购资金最重要的来源。
另一方面,在企业管理层有限的资金实力下,管理层收购通常与杠杆并购综合使用。
最后,通过综合使用多种融资工具,进行交易结构创新可以帮助企业实现减少成本、加强协同与合作等多元化并购目标。